胡博点评

2014年是伯克希尔50周年，巴菲特和芒格两位老先生各自撰写了一封对伯克希尔过去50年回顾，同时对未来50年进行展望的信，这个我们留待下周推出。

2014年股东信中，巴菲特再次分析了伯克希尔内在价值高于账面价值的原因，阐述了他和芒格提升伯克希尔每股账面价值的5个努力方向，在投资部分则重点讲述了投资者放大投资风险的几种错误行为：频繁交易、择时操作、过度集中、支付高额管理费、使用杠杆。

希望2014年股东信对你也有帮助，认真阅读，会有收获，Enjoy！

伯克希尔 vs. 标普500 年度变化

年份	每股账面价值%	伯克希尔股价%	含息标普500指数%
1965	23.8	49.5	10.0
1966	20.3	(3.4)	(11.7)
1967	11.0	13.3	30.9
1968	19.0	77.8	11.0
1969	16.2	19.4	(8.4)
1970	12.0	(4.6)	3.9
1971	16.4	80.5	14.6
1972	21.7	8.1	18.9
1973	4.7	(2.5)	(14.8)
1974	5.5	(48.7)	(26.4)
1975	21.9	2.5	37.2
1976	59.3	129.3	23.6
1977	31.9	46.8	(7.4)
1978	24.0	14.5	6.4
1979	35.7	102.5	18.2
1980	19.3	32.8	32.3
1981	31.4	31.8	(5.0)
1982	40.0	38.4	21.4
1983	32.3	69.0	22.4
1984	13.6	(2.7)	6.1
1985	48.2	93.7	31.6
1986	26.1	14.2	18.6
1987	19.5	4.6	5.1
1988	20.1	59.3	16.6
1989	44.4	84.6	31.7
1990	7.4	(23.1)	(3.1)
1991	39.6	35.6	30.5
1992	20.3	29.8	7.6
1993	14.3	38.9	10.1
1994	13.9	25.0	1.3
1995	43.1	57.4	37.6
1996	31.8	6.2	23.0
1997	34.1	34.9	33.4
1998	48.3	52.2	28.6
1999	0.5	(19.9)	21.0
2000	6.5	26.6	(9.1)
2001	(6.2)	6.5	(11.9)
2002	10.0	(3.8)	(22.1)
2003	21.0	15.8	28.7
2004	10.5	4.3	10.9
2005	6.4	0.8	4.9
2006	18.4	24.1	15.8
2007	11.0	28.7	5.5
2008	(9.6)	(31.8)	(37.0)
2009	19.8	2.7	26.5
2010	13.0	21.4	15.1
2011	4.6	(4.7)	2.1
2012	14.4	16.8	16.0
2013	18.2	32.7	32.4
2014	8.3	27.0	13.7
1965-2014年化回报	19.4%	21.6%	9.9%
1964-2014总回报	751,113%	1,826,163%	11,196%

注释： 数据为日历年，但以下情况例外：1965年和1966年截至9月30日；1967年为截至12月31日的15个月。自1979年起，会计准则要求保险公司按市价而非成本与市价孰低法计量其持有的权益证券。本表中，1978年及以前的伯克希尔数据已按新准则调整。其他所有结果均使用最初报告的数字计算。

标普500数据为税前，而伯克希尔数据为税后。如果像伯克希尔这样的公司仅持有标普500指数并计提适当税款，其业绩在指数上涨的年份会落后于标普500，但在指数下跌的年份会超越标普500。随着时间的推移，税收成本将导致累计落后幅度显著。

致读者： 五十年前，现任管理层接手伯克希尔。为纪念这一金禧，沃伦·巴菲特和查理·芒格各自撰文回顾伯克希尔过去50年的历程，并展望未来50年。两人在阅读对方评论后未作任何修改。沃伦的思考从第24页开始，查理的从第39页开始。股东，尤其是新股东，可能会发现先阅读这些信件再阅读下文关于2014年的报告会更有帮助。

致股东

2014年，伯克希尔的净值增长了183亿美元，A股和B股的每股账面价值均增长8.3%（本报告中所有每股数据均适用于伯克希尔A股。B股数据为A股的1/1500）。过去50年（即现任管理层接手以来），每股账面价值从19美元增至146,186美元，年复合增长率为19.4%。

在我们的任期内，我们始终将标普500的年度表现与伯克希尔每股账面价值的变化进行比较。这样做是因为账面价值虽然粗略，但能有效追踪真正重要的指标：企业内在价值。

在早期，账面价值与内在价值的关系比现在紧密得多，这是因为当时伯克希尔的资产主要是证券，其价值会随市价持续调整。用华尔街的话说，计算账面价值时涉及的资产大多是“按市价计价”的。

如今，我们的重心已转向拥有和运营大型企业，其中许多企业的价值远超其基于成本的账面价值。但无论这些公司的价值增长多少，账面价值永远不会向上重估，因此，伯克希尔内在价值与账面价值之间的差距已显著扩大。

鉴于此，我们在本页的业绩表中新增了一组数据——伯克希尔股价的历史记录。需要强调的是，市场价格在短期内存在局限性。股票月内或年内的波动往往杂乱无章，无法反映内在价值的变化。但长期来看，股价与内在价值几乎总会趋同。伯克希尔副董事长、我的搭档查理·芒格和我相信，这一点在伯克希尔同样成立：在我们看来，过去50年伯克希尔每股内在价值的增长大致等于公司股价1,826,163%的涨幅。

伯克希尔的2014年

除一项外，伯克希尔在2014年各方面均表现优异。以下是重要进展：

• 我们的“五大引擎”——伯克希尔旗下最大的非保险业务集团——2014年税前利润创下124亿美元纪录（ 本信及后续报告中，除非特别说明，所有利润均为税前数据），较2013年增长16亿美元。这些神圣的成员包括伯克希尔哈撒韦能源（原中美能源）、BNSF铁路、IMC（我曾称其为伊斯卡）、路博润和玛蒙。

  五大引擎中，只有伯克希尔哈撒韦能源（当时盈利3.93亿美元）在十年前就为我们所有。随后，我们以全现金方式收购了其中三家。第五家BNSF的收购价中约70%为现金支付，剩余部分通过发行伯克希尔股票完成，总股本仅增加6.1%。换句话说，过去十年间，这五家公司为伯克希尔带来的120亿美元年利润增长仅伴随轻微的股权稀释。这符合我们的目标：不仅要增加利润，还要确保每股收益同步增长。

  如果2015年美国经济持续复苏，我们预计五大引擎的利润将进一步改善。增幅可能达到10亿美元，部分源于该集团已完成的补强收购。

• 2014年的坏消息同样来自这一集团，但与盈利无关。过去一年，BNSF令许多客户失望。这些托运人依赖我们，而服务故障可能严重损害其业务。

  BNSF无疑是伯克希尔最重要的非保险子公司。为改善其表现，我们将在2015年投入60亿美元用于厂房和设备。这一金额几乎是其他铁路公司单年支出的1.5倍，无论相对于收入、利润还是折旧费用，都堪称惊人。

  尽管恶劣天气（去年尤为严重）总会给铁路运营带来各种问题，但我们的责任是竭尽所能将服务恢复到行业领先水平。这无法一蹴而就：扩容工程有时会在施工期间干扰运营。不过，近期的巨额支出已开始显现成效。过去三个月，BNSF的关键运营指标较去年同期显著改善。

• 我们数十家小型非保险业务去年盈利51亿美元，高于2013年的47亿美元。与五大引擎一样，我们预计2015年将继续增长。该集团中有两家公司去年盈利在4亿至6亿美元之间，六家在2.5亿至4亿美元之间，七家在1亿至2.5亿美元之间。这些业务的数量和利润都将增加，我们的雄心永无止境。

• 伯克希尔庞大且不断增长的保险业务2014年再次实现承保盈利——这已是连续第12年——并增加了浮存金。在这12年间，我们的浮存金（不属于我们但可用于投资的资金）从410亿美元增至849亿美元。尽管浮存金的增长和规模未体现在伯克希尔的利润中，但它通过允许我们持有更多资产，创造了可观的投资收益。

  与此同时，这12年间我们的承保利润总计240亿美元，其中2014年为27亿美元。这一切始于1967年我们以860万美元收购国民赔偿公司（National Indemnity）。

• 在查理和我寻找新收购目标时，我们的子公司也在持续进行补强收购。去年成果尤为丰硕：我们签约了31项补强收购，总成本78亿美元。交易规模从40万美元到29亿美元不等。但最大的收购——金霸王（Duracell）——将于2015年下半年完成，届时将归入玛蒙旗下。

  只要价格合理（多数报价并不合理），查理和我鼓励补强收购。它们将资本配置在与现有业务协同的领域，并由我们的专家经理团队管理。这意味着我们无需额外工作，利润却会增长——这种组合令我们格外满意。未来几年我们将进行更多此类交易。

• 两年前，我的朋友豪尔赫·保罗·雷曼（Jorge Paulo Lemann）邀请伯克希尔与其3G资本集团共同收购亨氏。我的肯定答复无需思考：我立刻知道这次合作无论从个人还是财务角度都将顺利推进。事实确实如此。

  我毫不羞愧地承认，在董事长亚历克斯·贝林（Alex Behring）和CEO贝尔纳多·希斯（Bernardo Hees）的领导下，亨氏的运营远比我亲自管理更出色。他们对自身设定了极高的绩效标准，即使远超竞争对手也永不满足。

  我们期待与3G开展更多合作。有时我们仅扮演融资角色，如近期汉堡王收购提姆霍顿的交易。但我们更青睐作为长期股权合作伙伴（有时也参与交易融资）。无论结构如何，与豪尔赫·保罗共事总令人愉快。

  伯克希尔还与玛氏和Leucadia建立了良好合作关系，未来可能与它们或其他伙伴组建新联盟。我们在任何合资活动中的参与，无论是融资还是股权投资，都将限于友好交易。

• 10月，我们签约收购Van Tuyl Automotive——一个由78家汽车经销商组成的、运营极佳的集团。该集团所有者拉里·范图伊（Larry Van Tuyl）与我多年前相识，当时他便决定若出售公司，归宿应是伯克希尔。收购已于近期完成，我们正式成为“汽车人”。

  拉里与其父塞西尔（Cecil）用62年时间打造了这个集团，其策略是让所有地方经理成为合伙人。这种利益共享机制反复验证了成功。Van Tuyl现为全美第五大汽车经销集团，单店销售额表现卓越。

  近年来，杰夫·拉乔（Jeff Rachor）与拉里密切合作，这一成功模式将继续。美国约有17,000家经销商，所有权转让需相关汽车制造商批准。伯克希尔的任务是以行动赢得制造商的欢迎。若能实现——并以合理价格收购经销商——我们将在不久后打造出数倍于Van Tuyl当前90亿美元销售额的业务。

  收购Van Tuyl后，若独立计算，伯克希尔现拥有9.5家可跻身财富500强的公司（亨氏算半家）。海中仍有490.5条鱼待捕，我们的钓竿已就位。

• 我们的子公司2014年在厂房和设备上投入创纪录的150亿美元，远超折旧费用的两倍。其中约90%用于美国。尽管我们也会投资海外，但机会的母脉贯穿美国。迄今为止发掘的宝藏，与尚未开发的相比微不足道。查理和我很幸运生在美国，我们永远感激这一偶然出生赋予的巨大优势。

• 截至2014年底，伯克希尔员工总数（含亨氏）创纪录达340,499人，较去年增加9,754人。我自豪地说，总部人数零增长（25人），没必要疯狂扩张。

• 伯克希尔去年增持了其“四大”投资——美国运通、可口可乐、IBM和富国银行。我们增持了IBM（持股比例从2013年底的6.3%升至7.8%）。同时，可口可乐、美国运通和富国银行的股票回购提升了我们的持股比例。可口可乐持股从9.1%升至9.2%，美国运通从14.2%升至14.8%，富国银行从9.2%升至9.4%。若你认为0.1%无足轻重，请想一下：对这四家公司整体而言，每增加0.1%的持股，伯克希尔从其年利润中分得的部分将增加5,000万美元。

  这四家被投企业拥有出色的业务，由兼具才能和股东导向的经理人管理。在伯克希尔，我们宁愿部分拥有卓越企业，也不愿100%控股平庸企业。拥有希望钻石的一部分，胜过拥有一整颗人造钻石。

  若以伯克希尔年底持股计算，我们在这四家公司2014年持续经营利润中的份额达47亿美元（三年前仅为33亿美元）。但我们在财报中仅计入实际收到的股息——去年约16亿美元（三年前为8.62亿美元）。但请务必明白：未计入的31亿美元利润对我们而言，与已计入的部分同等珍贵。

  被投企业留存利润通常用于股票回购——此举无需我们掏一分钱，就能提升伯克希尔对未来利润的分享。留存利润也用于通常有利可图的商业机会。综上，我们预计这四家被投企业的每股利润将长期显著增长（尽管2015年对整体而言是艰难的一年，部分源于强势美元）。若预期增长实现，伯克希尔收到的股息将增加，更重要的是，未实现资本收益也将增长（四家公司的未实现收益在年底已达420亿美元）。

  我们在资本配置上的灵活性——愿意被动投资非控股企业——赋予我们相较局限于收购可运营公司的企业的显著优势。对运营企业或被动投资的双重胃口，使伯克希尔永续的现金喷泉找到合理用途的机会翻倍。

• 我曾提到，商业经验助我成为更好的投资者，投资经验则让我成为更好的商人。两者相互启发，某些真理唯有通过实践才能领悟。（在弗雷德·施韦德精彩的《客户的游艇在哪里？》中，彼得·阿诺的漫画描绘了困惑的亚当望着热切的夏娃，配文：“有些事情，既无法用语言也无法用图像向处女充分解释。”若你未读过此书，可在年会上购买一本，其智慧与幽默真正无价。）

  在阿诺的"某些事情"中，我会加入两项独立技能——投资评估和企业管理。因此，我认为让托德·康布斯（Todd Combs）和泰德·韦施勒（Ted Weschler）这两位投资经理各自至少监管我们的一项业务是有价值的。几个月前，当我们就收购两家公司达成协议时，他们迎来了机会。虽然这两家公司规模小于我们通常收购的标准，但都具有出色的经济特征。合并后，两家公司每年以约1.25亿美元净有形资产赚取1亿美元利润。

  我已要求托德和泰德各自担任其中一家的董事长，其角色将与我在大型子公司中的有限管理方式类似。这种安排将减轻我的少量工作负担，更重要的是，将使这两位本就顶尖的投资者（堪称业内最佳）变得更为出色。

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2009年末，在"大衰退"的阴霾中，我们同意收购伯克希尔历史上最大的项目——BNSF铁路。当时，我将这笔交易称为"对美国经济未来的全押注"。

这种承诺对我们并不新鲜。自1965年巴菲特合伙企业收购伯克希尔控制权以来，我们一直在进行类似押注。理由充分：查理和我始终认为押注美国持续繁荣近乎稳赢。

确实，过去238年有谁通过做空美国获益？若将国家现状与1776年相比，你定会惊叹不已。仅在我有生之年，美国实际人均产出已增长六倍。我的父母在1930年时无法想象他们的儿子将目睹的世界。尽管悲观主义者喋喋不休地谈论美国问题，我从未见过他们中有人愿意移民（虽然我乐意为其中几位购买单程票）。

市场经济中蕴含的活力将继续施展魔力。增长不会一帆风顺，从未如此。我们将继续抱怨政府。但毫无疑问，美国最美好的日子在前方。

借助这股顺风，查理和我希望通过以下方式提升伯克希尔每股内在价值：(1) 持续改进众多子公司的基本盈利能力；(2) 通过补强收购进一步提升其收益；(3) 受益于被投企业的成长；(4) 当伯克希尔股价显著低于内在价值时回购股票；(5) 偶尔进行大型收购。我们也将通过几乎永不发行新股来为你们争取最大回报。

这些基石立于坚实根基之上。一个世纪后，BNSF和伯克希尔哈撒韦能源仍将在经济中扮演重要角色，住宅和汽车仍将是大多数家庭的核心，保险对企业与个人仍不可或缺。展望未来，查理和我看到的是为伯克希尔量身打造的世界。受托管理这样的企业，我们深感幸运。

企业内在价值

尽管查理和我常谈论企业内在价值，但我们无法精确告诉你伯克希尔（及任何股票）的内在价值。但在2010年报中，我们列出了三个要素——其中一个为定性因素——它们是合理估算伯克希尔内在价值的关键。该讨论完整转载于第123-124页。

以下是两个定量因素的更新：2014年，我们的每股投资增长8.4%至140,123美元，保险和投资以外业务的每股收益增长19%至10,847美元。

自1970年以来，我们的每股投资以19%的年复合增长率增长，每股收益以20.6%的速度增长。伯克希尔股价过去44年的涨幅与这两个估值指标的增速惊人相似并非偶然。查理和我乐于看到双指标增长，但主要关注点是提升经营利润。正因如此，去年我们很高兴用菲利普斯66和格雷厄姆控股的股票置换运营业务，并签约通过类似置换方式于2015年收购金霸王。

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现在让我们检视四大业务板块。每个板块在资产负债表和收入特征上都与其他板块迥异，因此我们将它们作为独立业务进行介绍（这也是查理和我的视角），尽管同属一个屋檐下具有重要且持久的优势。我们的目标是提供若角色互换时我们希望获得的信息——即如果你是汇报经理，而我们是缺席的股东。（但别想篡位！）

保险业务

首先来看保险——伯克希尔的核心业务。自1967年以860万美元收购国民赔偿公司及其姊妹公司国民火灾海事保险公司以来，保险业一直是推动我们扩张的引擎。尽管这笔收购对伯克希尔具有里程碑意义，其执行却简单至极。

当时国民赔偿公司的控股股东、我的朋友杰克·林沃尔特（Jack Ringwalt）来到我的办公室说要出售。15分钟后，我们达成交易。杰克的公司从未接受过会计师事务所审计，而我也并未要求。我的逻辑是：(1) 杰克诚实；(2) 他性格古怪，若交易复杂则可能反悔。

第128-129页重现了这份一页半的收购协议。这份自制合同未使用律师。按页数计，这是伯克希尔最划算的交易：如今的国民赔偿公司按GAAP准则计算净资产达1,110亿美元，超越全球任何保险公司。

我们被财产意外险行业吸引的一个重要原因是其财务特征：P/C保险公司先收保费后赔付。极端情况下，如某些工伤事故，赔付可能跨越数十年。这种"先收后付"模式让P/C公司持有大量我们称为"浮存金"的资金——最终将支付给他人，但期间可投资获利。虽然保单和赔付有进有出，但浮存金规模通常相对保费收入保持稳定。因此，业务增长伴随浮存金增长。事实正是如此，如下表所示：

年份	浮存金（百万美元）
1970	$ 39
1980	237
1990	1,632
2000	27,871
2010	65,832
2014	83,921

未来浮存金增长将愈发困难。有利的是，GEICO和新成立的商业保险业务几乎确定会稳健增长。但国民赔偿公司的再保险部门参与的多份合同将终止，其浮存金会逐渐下降。若浮存金减少，幅度也极缓——最多不超过年降3%。我们保险合同的特性决定了绝不会面临相对于现金资源而言的大额即时偿付要求，这一优势是伯克希尔经济堡垒的关键支柱。

若保费超过费用与最终赔付之和，我们将获得承保利润，叠加浮存金的投资收益。此时我们相当于免费使用资金——更妙的是，持有资金还能获得报酬。

遗憾的是，所有保险公司都渴望这种美事，导致行业竞争激烈使得整个行业承受着显著承保亏损。这种亏损本质上是行业为持有浮存金支付的代价。竞争动态几乎注定保险业尽管享有浮存金收入，但其有形净资产回报率将持续低于美国企业平均水平。当前美国长期低利率环境加剧了这一问题，浮存金收益减少令行业盈利雪上加霜。

如本报告第一部分所述，伯克希尔已连续12年实现承保盈利，期间税前利润总计240亿美元。展望未来，我相信我们多数年份仍将继续实现承保盈利。这是我们所有保险经理的日常焦点：他们深知浮存金虽宝贵，但糟糕的承保结果会吞噬其益处。虽然所有保险公司都至少在口头认同这一点，但只有在伯克希尔，这被奉为信仰。

那么浮存金如何影响内在价值？计算伯克希尔账面价值时，浮存金全额计为负债，仿佛明天就要偿付且无法补充。但将浮存金纯粹视为负债是错误的，它应被看作循环资金。每天我们支付旧赔案和相关费用——2014年向超600万索赔人支付了227亿美元——这会减少浮存金。同样确定的是，我们每天签新保单，生成新赔付义务，又增加浮存金。

若循环浮存金长期无成本（我深信如此），这项负债的真实价值将远低于会计负债。欠下1美元却永不必支付（因新业务必会替代），与欠下1美元且明日必须支付且无替代，两者天差地别。但GAAP准则将两者等同。

对此高估负债的部分抵消，是收购保险公司产生的155亿美元"商誉"资产，该资产增加账面价值。商誉主要代表我们为保险业务浮存金能力支付的溢价。但商誉成本与其真实价值无关。例如，若保险公司持续巨额承保亏损，其商誉资产应视为一文不值，无论原始成本多高。

幸运的是，这并非伯克希尔的写照。查理和我认为保险业务商誉的经济价值（即若要购买具备同等质量浮存金的保险公司，我们乐意支付的对价）远超历史账面价值。根据现行会计准则（我们认同），这部分超额价值永不会入账。但我保证它真实存在。这是伯克希尔内在价值远超账面价值的重大原因。

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伯克希尔诱人的保险经济性源于杰出经理人运营纪律严明、模式难以复制的业务。容我介绍主要单位：

按浮存金规模，首先是阿吉特·贾恩（Ajit Jain）管理的伯克希尔哈撒韦再保险集团（BHRG）。阿吉特承保他人不愿或无力承接的风险。其业务将资本实力、速度、决断力与最重要的智慧独特结合，保险业无出其右者。但他从不令伯克希尔承担与资源不匹配的风险。

事实上，我们规避风险的保守程度远超多数大型险企。例如，若保险业因巨灾承受2,500亿美元损失（约三倍于历史最大损失），伯克希尔整体仍可能录得可观利润。我们还将保有充足现金，准备在市场休克时捕捉大机会。而其他主要险企和再保公司可能深陷赤字，甚至濒临破产。

阿吉特的承保技艺无与伦比，其头脑更是创意工厂，不断寻觅可拓展的新业务线。去年我提到他创立的伯克希尔哈撒韦专业保险（BHSI），此举带我们进入商业保险领域，即刻赢得美国主要保险经纪公司和企业风险管理者的欢迎。此前我们仅涉足少数专业领域。

BHSI由彼得·伊斯特伍德（Peter Eastwood）领导，这位经验丰富的核保人在保险界广受尊敬。2014年，彼得扩充精英团队，进军国际业务和新险种。我们重申去年的预测：BHSI将在数年内成为伯克希尔的重要资产，业务量达数十亿美元。

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通用再保险（General Re）是另一再保险巨头，由泰德·蒙特罗斯（Tad Montross）管理。

根本上，稳健的保险运营需遵循四大铁律：(1) 理解所有可能导致保单损失的风险敞口；(2) 保守评估各敞口实际致损的概率及可能成本；(3) 将保费设定在覆盖预期损失成本和运营费用后能带来利润的水平；(4) 若无法获得适当保费，甘愿放弃。

许多险企通过前三关，却败在第四关。他们无法抗拒竞争对手狂热承保的业务。老话"别人在做，我们也得做"在任何行业都招致麻烦，对保险尤甚。

泰德恪守全部四诫，成果有目共睹。在其领导下，通用再保险的巨额浮存金远优于无成本，我们预计平均而言将持续如此。我们对通用再保险的国际寿险再保业务尤为乐观，该业务自1998年收购以来持续盈利增长。

需记得，收购通用再保险后不久，其问题缠身令评论家——包括我自己短暂地——认为犯下了大错。那段日子早已过去。如今的通用再保险已是瑰宝。

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最后是GEICO——64年前我入行的启蒙公司。GEICO由18岁加入公司、2014年完成53年服务的托尼·奈斯利（Tony Nicely）管理。托尼1993年出任CEO后，公司一飞冲天。没有比托尼更出色的管理者。

1951年1月我初识GEICO时，惊异于其相较行业巨头的巨大成本优势。显然GEICO配得上成功，因其理应成功。没人喜欢买车险，但几乎人人都想开车。对大多数家庭，车险是重大开支，省钱至关重要——唯有低成本运营商能满足。

GEICO的成本优势使其年复一年吞噬市场份额。（2014年底我们市占率达10.8%，而1995年伯克希尔控股时仅为2.5%。）公司的低成本构筑了护城河——竞争对手难以逾越的持久屏障。我们的小壁虎从不厌倦告诉美国人GEICO能省大钱。补充一句，这只壁虎有个特别可爱的品质——无偿工作。与人类代言人不同，它不会因名声膨胀，也无经纪人不断提醒我们它多值钱。我爱这小家伙。

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除三大保险业务，我们还拥有众多小型保险公司，多数活跃在保险业的冷门角落。整体而言，它们是持续贡献承保利润的成长型业务。过去十年，这些公司在浮存金从17亿增至86亿的同时，累计实现29.5亿美元承保利润。查理和我珍视这些公司和它们的经理人。

保险业务（百万美元）	2014年承保利润	2013年承保利润	2014年底浮存金	2013年底浮存金
BH再保险	$ 606	$ 1,294	$ 42,454	$ 37,231
General Re	277	283	19,280	20,013
GEICO	1,159	1,127	13,569	12,566
其他主要保险业务	626	385	8,618	7,430
总计	$ 2,668	$ 3,089	$ 83,921	$ 77,240

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简言之，保险是承诺的售卖。"客户"现付钱，保险公司承诺未来特定坏事发生时付钱。有时，承诺数十年无需兑现（想想20多岁投保的寿险）。因此，保险公司有无能力和意愿偿付——即便经济混乱时——至关重要。

伯克希尔的承诺无与伦比，近年全球最大最成熟的P/C保险公司渴望摆脱巨额长期负债（主要是石棉索赔）的举动印证了这点。这些公司希望将负债"分保"给再保公司，但必须选对对象：若再保公司违约，原保险公司仍需兜底。选择财务拮据或品行不端的再保公司，等于让巨额负债杀回马枪。

去年，我们全球顶级再保商的地位因一笔30亿美元单一保费保单再获认可。我相信该保单规模仅次于2007年与劳合社的71亿美元交易。事实上，据我所知，历史上仅八份单一保费超10亿美元的P/C保单，且全由伯克希尔签发。其中某些合同要求我们在50年甚至更久后偿付。当大型险企需要毫无争议的偿付承诺时，伯克希尔是——唯一的选择。

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杰出的管理者、顶尖财务实力与护城河保护的多元商业模式，使伯克希尔在保险界独一无二。这种优势集合是股东的巨大资产，且将随时间愈发珍贵。

受监管的资本密集型业务

我们拥有两大主要业务——BNSF铁路和伯克希尔哈撒韦能源公司（BHE），它们具有区别于其他业务的显著特征。因此，我们在本信中为它们单独开辟章节，并在GAAP资产负债表和损益表中合并列示其财务数据。

这两家公司的共同特点是：(1) 巨额投资于受监管的长期资产，部分资金来自非伯克希尔担保的长期债务；(2) 即使在最恶劣的经济环境下，其盈利能力也远超利息支出。例如，BNSF去年的利息覆盖率超过8:1（我们的定义是税前利润/利息，而非常用的EBITDA/利息——后者我们认为存在严重缺陷）。

对BHE而言，两大因素确保其偿债能力万无一失。首先是公用事业共性：提供独家基础服务带来的抗衰退盈利。其次是罕见优势：多元化的收益流使其免受单一监管机构的重大伤害。近期我们以30亿加元收购了为阿尔伯塔省85%人口供电的输电企业AltaLink，进一步拓宽了业务基础。这种多元化叠加母公司强大的后盾，使BHE及其子公司显著降低了债务成本，这种经济现实惠及我们和客户。

每天，这两家子公司以重要方式驱动美国经济：

• BNSF承运约15%的城市间货运量（按吨英里计），无论货物通过卡车、铁路、水路、航空还是管道运输。事实上，我们的运输量超过任何企业，确立了BNSF作为经济循环系统主动脉的地位。

  BNSF与其他铁路一样，以超高的燃料效率和环保方式运输货物，每加仑柴油可运送一吨货物约500英里。完成同样任务，卡车油耗约为四倍。

• BHE的公用事业为11个州的受监管终端客户服务，覆盖范围无出其右。此外，我们是可再生能源的领导者：从零起步的十年间，BHE现占全美风电装机容量的6%、太阳能装机容量的7%。除这些业务外，BHE还拥有输送全美8%天然气消费量的两条大型管道、加拿大新购输电业务，以及英国和菲律宾的重要电力业务。脚步不停：未来数十年我们将持续在全球收购公用事业。

  BHE能进行这些投资，是因为它留存全部利润。事实上，去年该公司留存利润远超其他美国电力公司。我们与监管机构均视这种100%留存政策为重要优势——这几乎必然使BHE在未来多年区别于同行。

当BHE完成在建的可再生能源项目时，其可再生能源组合总投资将达150亿美元。此外，我们还有需投入数十亿美元的传统项目。只要回报合理，我们乐于承诺——对此我们寄厚望于未来监管。

我们的信心源于过往经验，也源于社会永远需要交通和能源的巨额投资。政府的自身利益要求以吸引持续资本的方式对待投资者。同样，我们的自身利益要求以赢得监管者和民众认可的方式运营。

去年，BHE完全实现了这一目标，正如我们持有期间每一年那样。我们的费率保持低位，客户满意度高，员工安全记录居行业前列。

然而BNSF的故事——如之前所述——在2014年并不美好。尽管近年资本支出创纪录（远超主要竞争对手联合太平洋铁路），但我们的服务水平不及后者，导致市场份额流失。联合太平洋的利润也创纪录地超越我们。显然，我们任重道远。

我们刻不容缓：如前所述，2015年将投入60亿美元改善铁路运营。这笔支出约占预计收入的26%（行业常用衡量标准），对铁路业闻所未闻。相比之下，我们2009-2013年平均为18%，联合太平洋近期规划为16-17%。巨额投资将很快带来运力提升和服务改善，利润增长应随之而来。

以下是伯克希尔哈撒韦能源和BNSF的关键数据：

伯克希尔哈撒韦能源（持股89.9%）	收益（百万美元）
	2014	2013	2012
英国公用事业	$ 527	$ 362	$ 429
爱荷华州公用事业	298	230	236
内华达州公用事业	549	—	—
太平洋电力（主要服务于俄勒冈和犹他）	1,010	982	737
天然气管道（北天然和克恩河）	379	385	383
住宅服务	139	139	82
其他（净额）	236	4	91
扣除公司利息和税项前营业利润	3,138	2,102	1,958
利息	427	296	314
所得税	616	170	172
净利润	$ 2,095	$ 1,636	$ 1,472
归属伯克希尔的收益	$ 1,882	$ 1,470	$ 1,323

BNSF	收益（百万美元）
	2014	2013	2012
收入	$23,239	$22,014	$20,835
运营费用	16,237	15,357	14,835
扣除利息和税项前营业利润	7,002	6,657	6,000
利息（净额）	833	729	623
所得税	2,300	2,135	2,005
净利润	$ 3,869	$ 3,793	$ 3,372

制造业、服务业和零售业务

这部分业务涵盖广泛领域。以下是整个集团的汇总资产负债表和损益表：

资产负债表 2014年12月31日（百万美元）

资产		负债与权益
现金及等价物	$ 5,765	应付票据	$ 965
应收账款及票据	8,264	其他流动负债	9,734
存货	10,236	流动负债合计	10,699
其他流动资产	1,117
流动资产合计	25,382	递延税款	3,801
商誉及其他无形资产	28,107	长期债务及其他负债	4,269
固定资产	13,806	非控制性权益	492
其他资产	3,793	伯克希尔权益	51,827
资产总计	$71,088	负债与权益总计	$71,088

损益表（百万美元）

	2014	2013*	2012*
收入	$97,689	$93,472	$81,432
运营费用	90,788	87,208	75,734
利息支出	109	104	112
税前利润	6,792	6,160	5,586
所得税及非控制性权益	2,324	2,283	2,229
净利润	$ 4,468	$ 3,877	$ 3,357

* 2012和2013年数据已调整，剔除玛蒙租赁业务（现归入金融与金融产品部门）。

我们的GAAP损益数据见第49页。但上表中的运营费用为非GAAP指标，排除了一些收购会计项目（主要是某些无形资产的摊销）。我们如此呈现是因为查理和我认为调整后的数字更真实反映该集团业务的经济成本和利润。

我不会解释所有调整项——有些微小且晦涩——但严谨的投资者应理解无形资产的不同性质。有些随时间真实消耗（如软件），有些则毫无价值损失（如客户关系的摊销）。GAAP会计对两者不加区分，在计算利润时均计为费用——从投资者视角看，这二者天差地别。

在第49页的GAAP数据中，11.5亿美元摊销费用被计为支出。我们认为其中约20%属"真实"，余下则否。这些"非真实"摊销费用因多次收购产生，在伯克希尔曾几乎不存在，如今已不容忽视。随着未来更多收购，非真实摊销费用几乎必然增加。

第67页的GAAP表格列示了当前无形资产状况。我们尚有74亿美元待摊销，其中41亿美元将在未来五年摊销。最终，非真实成本的每分钱都将摊销完毕。届时，即使真实利润持平，报表利润也会增长。

需要强调的是，折旧费用完全不同：我们报告的每分钱折旧都是真实成本。多数公司亦如此。当CEO用EBITDA作为估值指标时，请给他接测谎仪。

我们的公开财报将继续遵循GAAP。但为贴近现实，你应将多数摊销费用加回。

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回到制造业、服务业和零售业务，我们销售的产品从棒棒糖到喷气式飞机。按无杠杆有形资产回报率衡量，部分业务经济特性极佳——税后回报从25%到远超100%，其他业务回报率在12%-20%区间。少数业务回报极差，源于我在资本配置上的严重误判。这些错误并非受人误导：纯粹是我对企业或行业经济动态的判断错误。

幸运的是，我的错误通常指发生在较小型收购上，大型收购总体表现良好，部分甚至极为出色。作为整体，该集团是优质业务：2014年平均使用240亿美元净有形资产，在持有大量冗余现金、几乎无杠杆的情况下，税后回报率达18.7%。

当然，若以过高价格买入优质业务，也会成为糟糕投资。我们为多数业务支付的溢价远超其净有形资产，反映在巨额商誉上。但总体而言，我们在这部分的资本配置获得了合理回报。更重要的是，这些业务的内在价值远超账面价值，且差距可能扩大。但保险和公用事业部门的内在价值与账面价值差距更大，真正的巨利藏于彼处。

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该集团包含太多公司，无法逐一评述。此外，现有和潜在竞争对手会阅读本报告。部分业务若公开数据可能处于劣势。因此，对非重大业务，我们仅披露必要信息。但你可在第97-100页找到许多业务的详细资料。

金融与金融产品业务

今年我们将玛蒙庞大的租赁业务归入此部分，包括铁路车辆、集装箱和起重机租赁。此前两年数据已相应调整。为何如此？玛蒙曾存在重要少数股东，将所有业务归入一处更易理解。如今我们几乎全资持有玛蒙，将租赁业务归入此类别能助你更清晰把握各业务脉络。

其他租赁业务包括CORT（家具）和XTRA（半挂车）。这两家行业龙头随着美国经济走强大幅提升利润，通过较同行更多投资新设备获得回报。

凯文·克莱顿（Kevin Clayton）再次带领全美最大预制房屋制造商克莱顿房屋取得行业领先业绩。去年克莱顿售出30,871套房屋，约占美国人购买预制房屋的45%。2003年我们以17亿美元收购时，其市占率仅14%。

克莱顿盈利的关键是其130亿美元抵押贷款组合。2008-2009年金融危机期间，行业资金枯竭，但依托伯克希尔支持，克莱顿得以持续放贷。事实上，当时我们为竞争对手的零售销售提供融资。

克莱顿许多借款人收入低、信用评分一般。但凭借审慎的贷款策略，其组合在经济衰退期间表现良好——多数借款人保住了住房。我们的蓝领客户多次证明了他们比高收入群体更可靠的信用风险。

玛蒙铁路车辆租赁业务近年租金显著提升，但行业特性决定每年仅约20%租约到期，因此价格上涨只能逐步体现，但上涨趋势强劲。我们的10.5万辆铁路车辆以油罐车为主，仅8%运输原油。

关于铁路业务还需知晓：与多数租赁商不同，我们自产油罐车（年产约6,000辆）。车辆从制造部门转移至租赁部门时不计利润，因此我们的车队账面价值处于"折价"状态。与"零售价"的差异将在30年车辆寿命期内通过较低折旧缓慢体现。加之其他因素，玛蒙铁路车队的实际价值远超50亿美元账面价值。

以下是该部门收益概要：

单位：百万美元	2014	2013	2012
Berkadia（持股50%）	$ 122	$ 80	$ 35
克莱顿	558	416	255
CORT	36	40	42
玛蒙-集装箱和起重机	238	226	246
玛蒙-铁路车辆	442	353	299
XTRA	147	125	106
净金融收益*	296	324	410
合计	$ 1,839	$ 1,564	$ 1,393

*不含资本利得或损失

投资

下表列出了我们年末市值最大的15只普通股投资：

2014年12月31日

股数**	公司	持股比例	成本（百万美元）*	市值（百万美元）
151,610,700股	美国运通公司	14.8%	$1,287	$14,106
400,000,000股	可口可乐公司	9.2%	1,299	16,888
18,513,482股	DaVita Healthcare Partners Inc.	8.6%	843	1,402
15,430,586股	迪尔公司	4.5%	1,253	1,365
24,617,939股	DIRECTV	4.9%	1,454	2,134
13,062,594股	高盛集团	3.0%	750	2,532
76,971,817股	IBM公司	7.8%	13,157	12,349
24,669,778股	穆迪公司	12.1%	248	2,364
20,060,390股	慕尼黑再保险	11.8%	2,990	4,023
52,477,678股	宝洁公司	1.9%	336	4,683***
22,169,930股	赛诺菲	1.7%	1,721	2,032
96,890,665股	美国合众银行	5.4%	3,033	4,355
43,387,980股	USG公司	30.0%	836	1,214
67,707,544股	沃尔玛公司	2.1%	3,798	5,815
483,470,853股	富国银行	9.4%	11,871	26,504
其他	—	—	10,180	15,704
普通股投资合计（按市值计价）	—	—	$55,056	$117,470

*此为实际购买价及计税基础；GAAP"成本"因某些重估调整而略有差异
**不含子公司养老基金持股
***按销售合同持有该金额

伯克希尔还有一项未列入表格的重大股权投资：我们有权在2021年9月前以50亿美元购买美国银行7亿股。截至年末，这些股票价值125亿美元，我们很可能在期权到期前行使权利。在此期间，请知悉美国银行实质上是伯克希尔的第四大股权投资——我们高度重视这笔投资。

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细心的读者会发现，去年榜单中的乐购（Tesco）现已消失。我必须羞愧地承认，作为投资者本该更早卖出。我的拖延付出了代价。

2012年末，我们持有4.15亿股乐购，当时这家英国领先的食品零售商在海外也有重要业务。我们的成本为23亿美元，与市值相近。

2013年，我对当时的管理层渐失信心，卖出1.14亿股，获利4,300万美元，但我的悠闲卖出最终代价高昂。

2014年，乐购问题加剧：市占率下滑、利润率收缩、会计问题曝光。商界常有"厨房蟑螂理论"：看见一只蟑螂后，总会遇见它的亲戚。

去年我们清仓乐购，税后亏损4.44亿美元，约占伯克希尔净值的0.2%。过去50年，我们仅三次出现单笔投资亏损超净值2%（均发生在1974-1975年），两次亏损达1%，这三笔亏损都发生在为置换更廉价标的而抛售时。

我们的投资成果得益于强劲的顺风。1964-2014年间，标普500指数从84点涨至2,059点，算上股息再投资的整体回报率达11,196%（见第2页）。同期美元购买力暴跌87%。如今1美元只能买到1965年13美分能买到的东西（按CPI计算）。

这段历史对投资者有重要启示。回想2011年报中我们对投资的界定："将当前购买力转移给他人，理性预期未来税后实际购买力能获得更多。"

过去半个世纪的对比表明，分散投资美国企业远比投资与美元挂钩的证券（如国债）更安全。这一结论在前半个世纪（含大萧条和两次世界大战）同样成立。投资者应铭记这段历史。下个世纪几乎必然重演类似剧情。

股票价格的波动性永远高于现金等价物。但长期而言，与货币挂钩的工具比分散化的股票组合风险更高——甚至危险得多。商学院却普遍将波动性等同于风险，这种教学简化了问题，却误导了学生、投资者和CEO。

当然，对短线交易者（如投行）而言，股价波动确实致命。但当多数投资者能以数十年视角持有时，价格波动无关紧要。他们的焦点应是通过投资生涯实现购买力的显著增长。

若投资者因恐惧波动而误将其视为风险，反而可能做出危险行为。回想六年前，专家哀叹股价下跌，建议转投"安全"的国债或存单。听从建议的人如今只能靠微薄收益度日（当时标普500低于700点，现约2,100点）。若非被无意义的波动吓退，这些人本可通过买入极低成本的指数基金，享受逐年增长的股息和本金增值（虽有起伏）。

投资者常因自身行为放大风险：频繁交易、择时操作、过度集中、支付高额管理费、使用杠杆。特别是杠杆，在投资工具箱中毫无容身之地——市场随时可能发生任何事。顾问、经济学家或电视评论员（当然包括查理和我）都无法预判危机时点。预测者能填满你的耳朵，却填不满你的钱包。

这种投资原罪不仅限于散户。总体而言，机构投资者长期跑输简单的指数基金持有者，主因是费用：机构支付巨额咨询费，顾问则推荐高费率经理人。这是愚人的游戏。

当然存在少数杰出的投资经理，但短期难辨运气与实力。多数顾问更擅长销售而非创造回报。投资者无论大小，都应读杰克·博格的《共同基金常识》，而非听信蛊惑。

多年前，本·格雷厄姆借用莎士比亚名句道出投资失败的真谛："亲爱的布鲁图斯，错误不在命运，而在我们自身。"（《尤利乌斯·凯撒》）

年度股东大会

年会将于5月2日周六在CenturyLink中心举行。去年39,000人创纪录出席，今年金禧庆典预计人数再增。请于早7点开门时到场。

才华横溢的嘉莉·索瓦（Carrie Sova）将再次操刀会务。六年前她24岁加入伯克希尔担任秘书，四年前我请她接管年会筹备——一项需多方协调的浩大工程。嘉莉沉着干练、足智多谋，善于激发数百名同事的潜力。总部全员亦将鼎力协助，确保股东周末充实愉快。

当然，我们也趁股东齐聚推销产品。今年将大幅延长购物时间：5月1日周五中午至下午5点，以及例会日早7点至下午4点。为让查理笑逐颜开，请尽情血拼。

周六请早到：早6:20，两头重约一吨的德州长角牛将沿第十街走向会场，背上是Justin靴业的高管（兼职牛仔）。牛群后方是四匹马拉的富国银行马车。伯克希尔已涉足飞机、火车、汽车，加上牛车驿站，堪称美国全能运输公司。

约7:30，我们将举办第四届国际报纸投掷挑战赛。目标仍是35英尺外的Clayton住宅门廊。我少年时曾从事体力劳动——投递约50万份报纸，自认技术不俗。来挑战吧！羞辱我吧！挫我锐气吧！投得比我近者，可得Dilly Bar雪糕。报纸36-42页，需自行折叠（禁用橡皮筋）。12岁及以下最佳投手将获特别奖，由黛比·波萨内克（Deb Bosanek）担任裁判。

8:30放映新版伯克希尔电影。一小时后开始问答环节（午休期间可在中心摊位用餐），持续至下午3:30。短暂休息后，查理和我将于3:45召开正式议程，通常半小时结束。

购物天堂是毗邻会场的194,300平方英尺展厅，数十家子公司产品在此展销。若周五未买够，周六查理讲话时可溜去血拼。别错过BNSF的精美铁路模型。即便84岁，我仍为之兴奋。

去年各位踊跃消费，我们多数业务创销售纪录。周六9小时内售出1,385双Justin靴（每23秒一双）、13,440磅喜诗糖果、7,276副Wells Lamont工作手套、10,000瓶亨氏番茄酱。亨氏新推芥末酱，今年两酱齐售（都买！）。今年新增周五营业，预计各区销售再创新高。

跑鞋品牌Brooks将再次推出年会纪念款。购后请于次日早8点参加第三届"伯克希尔5公里"赛，起点CenturyLink中心。参赛指南将随参会证寄送。您将与众多伯克希尔经理、董事和伙伴同跑（查理和我会睡懒觉）。

GEICO展位由全美顶尖顾问驻场，提供报价。多数地区股东可享8%折扣（44个司法管辖区适用）。请带现有保单比价，我们能为您省真金白银。

别忘了Bookworm书店，约35种书籍和DVD参展，含新作。去年许多股东购入麦克斯·奥尔森（Max Olson）编撰的1965年至今股东信合集，今年他将推出更新版。我们还将发售纪念公司50周年的平价书，内容涵盖大量历史资料（包括19世纪文件）。

随附的委托书材料说明了获取参会证的方法。航空公司常在伯克希尔周末抬价，远道而来的客人可比较飞堪萨斯城与奥马哈的票价。两地车程约2.5小时，选堪萨斯城可能省上千美元（尤其计划在奥马哈租车者）。省下的钱请在我们这花。

内布拉斯加家具商城（NFM）位于道奇街与太平洋街间的72街，占地77英亩，将再次推出"伯克希尔周末"折扣。去年年会周销售额达创纪录的40,481,817美元（平时周均约900万）。

欲享NFM折扣，请于4月28日周二至5月4日周一购物并出示参会证。折扣价甚至适用于通常严禁打折的奢侈品牌，感谢它们为股东周末破例。NFM营业时间：周一至周五早10点至晚9点，周六至晚9:30，周日至晚8点。周六下午5:30至8点将举办股东野餐会，欢迎全体参与。

波仙珠宝店（Borsheims）将举办两场股东专享活动：5月1日周五晚6-9点鸡尾酒会，5月3日周日早9点至下午4点主会场活动。周六营业至晚6点。近年三天销售额远超通常旺季的12月全月。

为方便股东，4月27日周一至5月9日周六期间，凭参会证或持股证明均可享股东折扣。周日下午，达拉斯魔术师诺曼·贝克（Norman Beck）将在店外广场表演。桥牌大师鲍勃·哈曼（Bob Hamman）和莎伦·奥斯伯格（Sharon Osberg）将与股东切磋牌艺（别赌钱）。

周日中午，我的朋友邢延华（Ariel Hsing）将在广场迎战乒乓球挑战者。她9岁时我便无法从她手中得分，现为普林斯顿大二学生，曾代表美国出战2012奥运。若不怕出丑，下午1点起可与她过招。比尔·盖茨和我会先上场消耗她体力。

戈拉特牛排馆（Gorat's）和皮卡洛餐厅（Piccolo's）将于5月3日周日专为股东开放。戈拉特营业至晚10点（下午1点开门），皮卡洛营业至晚10点（下午4点开门）。这两家是我的最爱，周日晚将两处用餐。提醒：戈拉特订座请于4月1日后致电402-551-3733，皮卡洛致电402-346-2865。在皮卡洛请点巨型根汁汽水浮冰——只有胆小鬼才点小杯。

问答环节仍由三位财经记者主持，向查理和我提问股东通过邮件提交的问题。记者及邮箱如下：

• 从业60年刚退休的《财富》传奇编辑卡罗尔·卢米斯（Carol Loomis）：loomisbrk@gmail.com
• CNBC的贝基·奎克（Becky Quick）：BerkshireQuestions@cnbc.com
• 《纽约时报》安德鲁·罗斯·索尔金（Andrew Ross Sorkin）：arsorkin@nytimes.com

每位记者将筛选6个最具价值的问题。提高入选概率的秘诀是：简明、避免最后时刻提交、紧扣伯克希尔、每封邮件不超过两问（邮件中注明是否愿公开姓名）。

我们还将邀请三位追踪伯克希尔的分析师提问：

• 保险专家：道林合伙公司（Dowling & Partners）加里·兰塞姆（Gary Ransom）
• 非保险业务：鲁安·坎尼夫·戈德法布公司（Ruane, Cunniff & Goldfarb）乔纳森·勃兰特（Jonathan Brandt）
• 非保险业务：晨星公司（Morningstar）格雷格·沃伦（Gregg Warren）

希望分析师和记者的问题能增进股东对投资的理解。

查理和我对问题毫不知情。部分问题会很尖锐，这正是我们喜欢的。预计至少54个问题（每位分析师和记者各6问，观众18问）。观众提问者通过11次抽选产生：早8:15，主会场及分会场11个麦克风处各抽一人。

关于股东获取信息，查理和我坚信所有股东应同时获得新信息并有足够时间分析。因此我们总在周五晚或周六早发布财报，年会也总在周六。我们从不与机构投资者或分析师单线交流，视其为普通股东。

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奥马哈数千居民和企业为年会倾力付出，今年预计破纪录的参会人数可能引发酒店短缺。为此，Airbnb正积极筹备房源，提供丰富住宿选择。这对计划短期停留（尤其遭遇酒店强制三晚最低消费）的股东尤为实惠。

我常赞子公司经理的成就，他们是真正全明星，将所辖业务视若家族唯一资产。我相信伯克希尔经理人的股东导向精神在大型上市公司中无出其右。多数经理人无需为生计工作，击出商业"本垒打"的喜悦与薪水同等重要。

同样重要的是总部24名同事。他们高效处理SEC合规、24,100页联邦税表、3,400份州税表、股东媒体问询、年报发布、筹备全美最大年会、协调董事会等事务。他们乐观敬业，让我的工作轻松愉快。职责远超伯克希尔范畴：去年他们协助安排40所大学（从200所申请中选出）学生与我的问答日，处理各类请求，安排差旅，甚至为我买汉堡薯条（当然淋满亨氏番茄酱）。没有CEO比我更幸运：我每天踏着舞步上班。

去年年报打破了48年"无照片"传统（谁说我不灵活？），刊登了总部团队圣诞午餐合影。当时未告知他们将公开亮相，故未盛装。今年不同：对面页展示的是他们认真装扮后的风采。无论衣着，他们的表现震撼人心。

5月2日来见见他们吧，享受资本家的伍德斯托克。

沃伦·巴菲特

董事会主席

2015年2月27日