2017巴菲特股东信
2017 年
胡博点评
2017年股东信的篇幅相较之前大幅减少，老爷子对股东信做了简化，不再按四大部门介绍年度经营，而是分成了收购、保险、非保险和投资四大部分。
另外，十年赌约的故事出了结果，证明了巴老对标普500指数基金的判断是正确的，用十年时间证明：“一个重大的简单决策，远胜过频繁决策”。
十年前，我（价值博士）在雪球上建立了一个只有一只股票构成且几乎不调仓的业绩基准组合，当时断言很多人未来10年跑不赢这个业绩基准，如今10年半过去，年化11%的回报，跑赢了雪球上近99%的同期组合，也算是对巴老十年赌约的致敬吧。
希望2017年股东信对你也有帮助，认真阅读，会有收获，Enjoy！
致股东
伯克希尔2017年净资产增长653亿美元，推动A股和B股每股账面价值均增长23%。过去53年（即现任管理层接手以来），每股账面价值从19美元增至211,750美元（本报告所有每股数据均指A股，B股数据为A股的1/1500），年复合增长率达19.1%。
开篇段落格式沿用30年，但2017年极不寻常：我们的大部分收益并非源于自身经营成果。
这650亿美元收益确凿无疑，但仅360亿美元来自伯克希尔运营。剩余290亿美元源于2017年12月美国国会修订税法。（伯克希尔相关税收收益细节见K-32页及K-89至K-90页。）
陈述财务事实后，我本欲直接讨论公司运营，但需优先说明一项新会计准则（GAAP）——它将在未来季报和年报中严重扭曲伯克希尔净利润，并频繁误导评论者与投资者。
新规要求：持仓股票未实现损益净变动须计入报告净利润。这将导致GAAP净利润剧烈波动。伯克希尔持有1,700亿美元可交易股票（不含卡夫亨氏持股），其价值单季度波动常超100亿美元。此类巨幅波动若计入净利润，将掩盖真实运营业绩。对分析而言，伯克希尔的“净利润”将失去意义。
新规加剧了我们在处理已实现收益时的沟通难题——会计准则强制将其计入净利润。过往季报年报中，我们屡次提醒勿关注此类收益，因其与未实现收益一样随机波动。
原因在于：我们仅在认为明智时出售证券，而决不会为了操纵利润这样做。因此，投资组合整体疲软时，我们却可能报告高额已实现收益（反之亦然）。
新规对未实现收益的会计处理，叠加既有已实现收益规则，将加剧净利润失真。未来每季度我们将详细解释调整方法以助大家理解数据。但财报发布时电视评论常同步跟进，报纸标题总聚焦GAAP净利润同比变化，导致媒体常夸大数字，并引发恐慌或盲目乐观。
我们将延续周五盘后或周六清晨发布财报的惯例，为您留足分析时间，让专业投资者能在周一开市前有时间深度解读。尽管如此，预计不谙会计的股东仍将困惑。
在伯克希尔，常态化每股盈利能力的增长才是核心。这是我和老搭档查理·芒格的关注点——希望您也如此。2017年成绩单如下：
收购行动
伯克希尔的四大价值引擎： （1）大型独立收购；（2）与现有业务协同的补强收购；（3）多元化业务的内生增长与利润率提升；（4）庞大股债组合的投资收益。本节将回顾2017年的收购行动。
独立收购中，我们寻求：持久竞争优势、卓越管理层、可观有形资产回报率、高回报内生增长机会及合理收购价。【胡博：对应护城河、管理层、商业模式、成长性、合理价格】
2017年，最后一项成为障碍——资质尚可但非顶尖的企业价格创历史新高。乐观买家大军似乎无视价格。
收购狂潮因何何来？部分源于CEO职位天然吸引“行动派”。当华尔街分析师或董事敦促此类CEO考虑收购，无异于提醒青春期少年要有“正常性生活”。
CEO一旦渴望交易，下属（期待版图扩张与薪酬提升）、投行（觊觎巨额佣金）必将提供乐观预测。（别问理发师你是否需要理发）若标的过往业绩不佳，“巨额协同效应”便成预测依据，电子表格永不让人失望。
2017年极低廉价格的债务进一步刺激收购。债务融资的高价交易通常仍能提升每股收益。而伯克希尔以全股权视角评估收购，因我们厌恶负债，且将大额债务转移至单个业务通常都是错的（克莱顿房屋贷款组合及公用事业固定资产债务等例外），我们亦不考虑协同效应。
规避杠杆拖累回报多年，但查理和我夜夜安眠。五十年前管理亲友投资合伙基金时，我们便坚信：为不需要的东西冒险押上已有和必需之物，实属疯狂。如今伯克希尔拥有百万“合伙人”，此信念未变。
尽管近期收购荒，但查理和我相信伯克希尔终将有机会进行超大规模收购。当前我们恪守简单信条：他人行事愈不谨慎，我辈当愈谨慎。
去年我们完成一笔明智的独立收购：获得 Pilot Flying J（PFJ）38.6%合伙权益。该公司年收入约200亿美元，是全美遥遥领先的旅行服务中心运营商。
PFJ始终由卓越的哈斯拉姆（Haslam）家族经营。“大吉姆”·哈斯拉姆60年前怀揣梦想从加油站起步，其子吉米如今管理北美约750个网点27,000名员工。伯克希尔已签约将在2023年增持PFJ至80%，哈斯拉姆家族保留20%，我们为与其合作深感荣幸。
州际公路驾驶时，请光顾PFJ。我们供应汽柴油，餐食美味。长途疲惫？请记住：5,200间淋浴室恭候。
补强收购部分小规模交易不赘述，重点说说2016年末至2018年初完成的几笔较大收购：
克莱顿房屋（Clayton Homes）：2017年收购两家传统住宅建造商，使三年前才进入的该业务规模翻倍。科罗拉多州Oakwood Homes和伯明翰Harris Doyle加入后，预计2018年现场建造量将超10亿美元。
克莱顿的核心仍是预制房制造与融资。2017年通过自营零售售出19,168套，向独立零售商批发26,706套。去年克莱顿占据预制房市场49%份额（最接近的对手仅16%），远高于2003年加入伯克希尔时的13%。
注：克莱顿与PFJ均位于诺克斯维尔，两家族长期友善。凯文·克莱顿向哈斯拉姆家族推介伯克希尔优势，并向沃伦盛赞该家族，促成了PFJ交易。
肖氏工业（Shaw Industries）：2016年末，地板业务子公司收购快速增长的高端乙烯基地砖分销商US Floors（USF）。其管理者Piet Dossche与Philippe Erramuzpe在2017年实现销售额激增40%，并完成与肖氏的业务整合。此次收购同时斩获人才与业务资产。
肖氏CEO万斯·贝尔发起、谈判并完成此交易，推动2017年销售额达57亿美元，员工增至22,000人。USF显著强化了肖氏作为伯克希尔持久核心利润来源的地位。
家居服务（HomeServices）：我们多次提及这家成长的房地产经纪公司。2000年伯克希尔收购中美能源（现更名伯克希尔哈撒韦能源）多数股权时意外获得该业务。彼时中美能源主营电力，我未重视家居服务。
但该公司逐年吸纳经纪人，至2016年末已成全美第二大经纪商（仍远落后龙头Realogy）。2017年其增长爆发：收购行业第三名Long and Foster、第十二名Houlihan Lawrence及Gloria Nilson。
至此新增12,300名经纪人，总量达40,950名。家居服务现接近领跑全美房屋销售，2017年参与交易额（含三笔收购模拟数据）达1,270亿美元“双边”业绩（注：若同时代理买卖双方，交易额双倍计算）。
尽管有近期收购加持，家居服务2018年预计占全美经纪业务的比例也只有3%，仍剩余97%空间有待开发。价格合理下，我们将在这一基础性业务中持续扩张。
精密铸件（Precision Castparts）：这家通过收购壮大的公司收购了德国耐腐蚀管件制造商Wilhelm Schulz GmbH。请容我略过细节——我对房地产经纪、住宅建造或卡车停靠站的熟悉程度远胜制造业。
所幸此案无需我的知识：精密铸件CEO马克·多尼根是卓越的制造业管理者，其麾下业务注定成功。押注人有时比押注实物资产更可靠。
保险业务
现在转向我真正理解的业务——51年来驱动伯克希尔增长的引擎：财产意外险（p/c）。
讨论2017年保险业绩前，请允许我回顾一下进入此领域的历史。1967年初我们以860万美元收购国民保险公司（National Indemnity）及其姊妹公司，获得670万美元有形净资产（可投资于证券），并轻松将其组合调整为伯克希尔本会持有的标的。本质上，我们进行了净资产的“等价置换”。
伯克希尔支付的190万美元净资产溢价，换来常产生承保利润的保险业务。更重要的是，该业务附带了1,940万美元“浮存金”——属于他人但由我们持有的资金。
此后浮存金始终是伯克希尔命脉，用它投资产生的股息、利息及收益全归伯克希尔（损失亦由我们承担）。
浮存金在产险公司因为以下三个原因而形成：
- 保费通常预付，损失在保单期（通常半年或一年）发生；
- 车损等赔付迅速，而石棉伤害等可能潜伏多年才显现，评估理赔更久；
- 工伤赔偿等案例中，赔付可能跨越数十年（如员工永久伤残需终身护理）。
浮存金通常随保费规模增长而增加。此外，某些产险公司专攻医疗事故或产品责任等业务（行业术语称“长尾业务”），其产生的浮存金远超车险或房险（后者需立即赔付维修费用）。
伯克希尔长年领跑长尾业务，尤其专注承接其他产险公司已发生损失的巨型再保险保单，此类业务使我们的浮存金增长惊人。按保费规模计，我们现为全美第二大产险公司，浮存金规模则遥遥领先。
浮存金数据记录如下（单位：百万美元）：
| 年份 | 保费规模 | 浮存金 |
|---|---|---|
| 1970 | $39 | $39 |
| 1980 | 185 | 237 |
| 1990 | 582 | 1,632 |
| 2000 | 19,343 | 27,871 |
| 2010 | 30,749 | 65,832 |
| 2017 | 60,597 | 114,500 |
2017年保费激增源于承接AIG高达200亿美元长尾损失的再保险合约，保费收入102亿美元创世界纪录（难再复制），故2018年保费将回落。
浮存金未来几年可能缓慢增长，最终下降时幅度是温和的，每年最多约3%。与含退保权的银行存款/寿险不同，产险浮存金不可提取，意味着金融动荡时不会发生“挤兑”——此特质对伯克希尔投资决策至关重要。
查理与我永不依赖陌生人善意（甚至自身陷流动性困境的朋友）运营伯克希尔。2008-2009年危机中，持有大量国库券使我们免于依赖银行信贷或商业票据。我们刻意将伯克希尔打造成能从容抵御经济灾难（包括市场长期关闭等极端情境）的堡垒。
浮存金的不利一面在于它伴随着风险（有时是滔天巨险）。保险中看似确定之事却可能结果截然相反。以劳合社为例：三个世纪业绩稳健，1980年代却因长尾业务潜在问题爆发几近崩塌（注：现已完全恢复）。
伯克希尔保险经理皆为保守审慎的核保人，其运营文化长期推崇此品质。纪律性使多数年份实现承保盈利，此时浮存金成本低于零——实质是他人付费请我们持有巨额资金。
但我曾警告：近年我们甚幸，行业灾害稀少，但这并非常态。去年9月三场飓风袭德克萨斯、佛罗里达和波多黎各，便印证了我的观点。
目前预估飓风致保险业损失约1,000亿美元（此数可能偏差极大），巨灾初始估损常偏低。如知名分析师V.J.道林所言：保险公司损失准备金如同自评试卷——无知、妄想或偶发欺诈可能长期掩盖真实财务状况。
伯克希尔预估损失30亿美元（税后约20亿），若此估测与行业千亿损失均准确，这一数值仅占行业损失的约3%，此比例亦适用于未来美国巨灾。
需注意：20亿美元税后成本仅使伯克希尔GAAP净值减少不到1%，而再保险同行净值损失则高达7%-15%，若飓风"艾尔玛"路径稍偏东， 保险行业损失恐再增千亿。
我们相信美国出现4,000亿美元保险损失的巨灾年概率约2%（实际概率未知）。风险随时间递增，因为灾害易发区建筑数量与价值会持续增长。
没有公司在财务准备上接近伯克希尔。此类损失我们的应赔份额约120亿美元，远低于非保险业务年预期收益。那时多数产险公司将倒闭，故同行都只会向伯克希尔（仅此一家）购买远期大额再保险。
2017年前伯克希尔连续14年承保盈利，累计税前盈利283亿。我常说：多数年份应有承保利润，但难免偶现亏损。2017年预言成真，承保亏损32亿。
更多保险业务信息详见年报10-K。唯一补充：各产险子公司拥有非凡经理团队。保险行业没有商业机密/专利/区位优势，唯赖智慧与资本——经理贡献智慧，伯克希尔提供资本。
非保险业务摘要
多年致股东信详述各业务渐显重复，且与10-K部分重叠。今年简述数十项非保险业务，详情见K-5至K-22页及K-40至K-50页。
2017年非保险业务（剔除投资收益）税前利润200亿美元，较2016年增9.5亿。约44%利润来自两大子公司：铁路公司BNSF（K-5至K-10页）和持股90.2%的伯克希尔哈撒韦能源（K-40至K-44页）。
按利润排序的下五家非保险业务（按字母列示）分别是： Clayton Homes（住宅）、International Metalworking（金属加工）、Lubrizol（润滑油）、Marmon（工业集团）
和Precision Castparts（精密铸件），它们2017年税前利润合计55亿（2016年为54亿）。
再下五家分别为：Forest River房车、Johns Manville建材、MiTek建筑连接件、Shaw地板和TTI电子元件，2017年利润21亿（2016年17亿）。
其余众多业务税前利润总计37亿（2016年35亿），变动甚微。
非保险业务总折旧76亿，资本支出115亿。伯克希尔持续寻求业务扩张，资本支出常远超折旧。近90%投资在美国——这片经济沃土生机依然。
另有无形资产摊销13亿，我认为其大部分非真实经济成本。抵消此利好的是：BNSF（如所有铁路公司一样）折旧计提远低于维持一流状态所需资金。
伯克希尔目标是大幅提升非保险业务盈利，需进行一宗或多宗巨型收购。我们资源充沛：2017年末持有1,160亿美元现金及国库券（平均期限88天），2016年末为864亿。收益微薄的超额流动性，远超查理与我期望水平。待资金配置于更高效资产，我们的笑容将更灿烂。
投资组合
下表列示年末市值最大的15只普通股（剔除卡夫亨氏3.25亿股——因属控股集团，按权益法核算）。伯克希尔资产负债表按GAAP列示卡夫亨氏持股176亿，年末市值253亿，成本98亿。
| 股数* | 公司 | 持股比例 | 成本**（百万美元） | 市值（百万美元） |
|---|---|---|---|---|
| 151,610,700 | 美国运通 | 17.6% | $1,287 | $15,056 |
| 166,713,209 | 苹果 | 3.3% | 20,961 | 28,213 |
| 700,000,000 | 美国银行 | 6.8% | 5,007 | 20,664 |
| 53,307,534 | 纽约梅隆银行 | 5.3% | 2,230 | 2,871 |
| 225,000,000 | 比亚迪 | 8.2% | 232 | 1,961 |
| 6,789,054 | 特许通讯 | 2.8% | 1,210 | 2,281 |
| 400,000,000 | 可口可乐 | 9.4% | 1,299 | 18,352 |
| 53,110,395 | 达美航空 | 7.4% | 2,219 | 2,974 |
| 44,527,147 | 通用汽车 | 3.2% | 1,343 | 1,825 |
| 11,390,582 | 高盛 | 3.0% | 654 | 2,902 |
| 24,669,778 | 穆迪 | 12.9% | 248 | 3,642 |
| 74,587,892 | 菲利普斯66 | 14.9% | 5,841 | 7,545 |
| 47,659,456 | 西南航空 | 8.1% | 1,997 | 3,119 |
| 103,855,045 | 美国合众银行 | 6.3% | 3,343 | 5,565 |
| 482,544,468 | 富国银行 | 9.9% | 11,837 | 29,276 |
| 其他 | 14,968 | 24,294 | ||
| 普通股总计（按市值） | $74,676 | $170,540 |
* 不含子公司养老基金持股
** 实际购买价（即计税基础）；GAAP“成本”偶因减值要求而异
表中部分股票由托德·库姆斯或特德·韦施勒管理（二人协助我管理投资），他们各自独立管理超120亿美元，我通常通过月报了解其决策。二人管理的250亿中含子公司超80亿养老金资产（不计入上表持仓）。
查理与我视伯克希尔持股为企业权益，非依K线图、分析师目标价或媒体观点买卖的股票代码。我们坚信：若被投企业成功（多数将如此），投资自会成功。回报有好有坏，偶有昂贵失误，但长期必获可观收益——在美国，股权投资者顺风而行。
2017年伯克希尔从股票组合（即众多上市企业的少数股权）获股息37亿，此数计入GAAP及季/年报“运营利润”。
但股息远未体现持股的真实收益。数十年来，我们于《所有者原则》第6条申明：预期被投企业留存收益终将通过资本增值带来等价回报。
资本利得确认将不规律（尤其因新GAAP规则要求持续将未实现损益计入利润），但我确信：被投企业留存收益长期将转化为伯克希尔相应的资本增值。
价值创造与留存收益的关联短期难察。股价涨跌似与内在价值逐年积累脱节，但本杰明·格雷厄姆箴言终将应验：
“短期看，股市是投票机；长期看，股市是称重机。”
伯克希尔自身生动诠释短期价格随机性如何遮蔽长期价值增长。53年来，公司通过收益再投资与复利魔法增值，逐年前行中经历过四次暴跌：
| 时期 | 高点 | 低点 | 跌幅 |
|---|---|---|---|
| 1973.3-1975.1 | 93 | 38 | -59.1% |
| 1987.10.2-10.27 | 4,250 | 2,675 | -37.1% |
| 1998.6.19-2000.3.10 | 80,900 | 41,300 | -48.9% |
| 2008.9.19-2009.3.5 | 147,000 | 72,400 | -50.7% |
此表为反对融资持股的最有力论据：无人预知短期跌幅。即便杠杆极低且头寸未迫近平仓，骇人头条与喧嚣评论亦会扰乱心神——方寸大乱时，决策必失误。
未来53年，我们的股票（及其他股票）仍将遭遇类似暴跌。无人可预知时点，"绿灯"可能会在任何时候不经"黄灯"直接变为"红灯"。
但暴跌为无负债者创造非凡机遇。此刻当谨记吉卜林《如果》诗句：
若能众人皆醉时清醒，
耐心等待不倦怠，
善思而不役于思，
众疑之际自信犹在——
天地万物尽属你。
“十年赌约”终结与意外启示
去年（赌约进行了90%时）我详述了2007年12月19日所立的十年赌局（全文重刊于24-26页），现公布结果，有多个方面发人深省。
设立赌约的两大目的：
- 将318,250美元本金杠杆放大，若如预期则2018年初捐予奥马哈Girls Inc.；
- 公开验证我的信念：无管理费的标普500指数基金长期将跑赢多数投资专家（无论其声誉多高、激励多强）。
此问题至关重要：美国投资者年付天量顾问费，常叠加多层成本。他们得到回报了吗？甚或，整体而言得偿所愿了吗？
对手方Protégé Partners选出五只“母基金”（FoF），并预期跑赢标普500。这可并非小样本，因为五只FoF再投资了超200只对冲基金。
本质是：精通华尔街的投资顾问公司Protégé选出了五位专家，后者雇佣数百位对冲基金经理，这一精英团队集智慧、激情与信心于一身。
五只FoF经理另有优势：十年间可（且确实）调整对冲基金组合，更换“新星”并退出失灵基金。
Protégé方全员激励充沛：FoF经理与对冲基金经理均深度分润（甚至包括单纯市场上涨的收益）。（注：伯克希尔掌舵43个十年期，标普500上涨年份皆多于下跌年。）
需强调：业绩激励仅是锦上添花——即便十年间基金令投资者亏损，经理仍可暴富。因FoF投资者每年要支付约2.5%固定管理费（部分分给五只FoF经理，其余归200+对冲基金经理）。
赌约终局成绩单：
| 年份 | 母基金A | 母基金B | 母基金C | 母基金D | 母基金E | 标普指数基金 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 2008 | -16.5% | -22.3% | -21.3% | -29.3% | -30.1% | -37.0% |
| 2009 | 11.3% | 14.5% | 21.4% | 16.5% | 16.8% | 26.6% |
| 2010 | 5.9% | 6.8% | 13.3% | 4.9% | 11.9% | 15.1% |
| 2011 | -6.3% | -1.3% | 5.9% | -6.3% | -2.8% | 2.1% |
| 2012 | 3.4% | 9.6% | 5.7% | 6.2% | 9.1% | 16.0% |
| 2013 | 10.5% | 15.2% | 8.8% | 14.2% | 14.4% | 32.3% |
| 2014 | 4.7% | 4.0% | 18.9% | 0.7% | -2.1% | 13.6% |
| 2015 | 1.6% | 2.5% | 5.4% | 1.4% | -5.0% | 1.4% |
| 2016 | -3.2% | 1.9% | -1.7% | 2.5% | 4.4% | 11.9% |
| 2017 | 12.2% | 10.6% | 15.6% | N/A | 18.0% | 21.8% |
| 累计收益 | 21.7% | 42.3% | 87.7% | 2.8%* | 27.0% | 125.8% |
| 年均收益 | 2.0% | 3.6% | 6.5% | 0.3%* | 2.4% | 8.5% |
*注：按协议母基金名称未公开，我收到Protégé提供的审计报告。A/B/C基金2016年数据微调，D基金2017年清算，其年均收益按9年计算。
五只母基金开局领先（2008年均跑赢指数），此后九年全军覆没。十年间股市无异常：若2007年末调研“专家”对长期股票回报的预测，均值应接近标普500实际8.5%的收益。此环境下赚钱本应容易，但华尔街“帮手”赚取天价费用时，多数投资者经历了失去的十年。
业绩来来去去，费用分文不少。
赌约揭示另一重要投资教训：市场通常理性，偶发疯狂。把握机遇无需高智商、经济学学位或通晓α/β等华尔街术语，只需做到：
- 无视群体恐慌与狂热
- 聚焦简单基本面
- 甘愿长期看似平庸甚至愚蠢
最初，Protégé与我各购面值50万美元的零息国债（“STRIPS”）作为百万美元奖池。每份成本318,250美元（折价约64%），十年后兑付。
该债券无利息，持有到期年化回报4.56%。我们原计划到期后核算收益并向胜方慈善机构捐款。
但购债后债市出现异象：2012年11月（距到期约5年），债券售价达面值95.7%，到期年化收益率仅0.88%。
相较美股，此回报率愚蠢至极。长期看，标普500（代表市值加权的美国企业大样本）股东权益回报率远超10%。2012年11月，标普500股息率2.5%（国债收益的3倍），且股息几乎确定增长。更重要的是，500强企业留存巨额资金用于扩张或回购，均将推升每股收益。美国经济终将前进——1776年以来一贯如此。
2012年末，面对股债估值严重错配，Protégé与我同意售债，将所得购入11,200股伯克希尔B股。结果：奥马哈Girls Inc. 2018年1月获赠2,222,279美元（远超原预期的100万）。
需强调：2012年换股后伯克希尔表现平平，但仅需跑赢0.88%的债券基准——实非壮举。
换股唯一风险是2017年末股市异常低迷。Protégé与我判断此概率极小（虽始终存在），因：
- 2012年末伯克希尔股价合理
- 剩余五年伯克希尔资产几乎必然积累
为消除慈善机构风险，我承诺若2017年末售股款不足百万将补足差额。
投资本质是牺牲当前消费以图未来更大消费，“风险”即此目标落空的可能。
按此标准，2012年所谓“无风险”长期债券实比股票风险更高——即便1%的通胀率也会侵蚀国债购买力。
需明言：任何单日/周/年内，股票风险远高于短期美债。但随着投资期限拉长，在合理市盈率与利率环境下，分散的美股组合风险将渐低于债券。
对长期投资者（养老基金、大学捐赠基金、储蓄者）而言，用组合中股债比例衡量“风险”是严重错误——投资级债券常增加组合风险。
赌约最终启示：坚持重大“简单”决策，规避频繁操作。十年间，200多名对冲基金经理作出数万次买卖决策。多数人深信决策有益，为此研读10-K报表、访谈管理层、阅读行业期刊、咨询华尔街分析师。
Protégé与我未借力研究、洞察或才智，十年间仅作一次投资决策：以超百倍市盈率（95.7售价/0.88收益率）售出未来五年收益零增长的债券，将资金转入伯克希尔——这家持有众多稳健企业的公司。即便经济平庸，留存收益驱动的价值增长年化亦难低于8%。
此幼儿园级分析后，我们换股并高枕无忧：确信8%必远胜0.88%。
年度会议
年会于5月5日举行，雅虎将直播：https://finance.yahoo.com/brklivestream。中部夏令时上午8:45开始。会前及午休时段雅虎将采访董事、经理、股东及名人，会议与采访均提供普通话同传。
2016年合作以来股东反响热烈：2017年实时观看量增72%至310万，片段回放达1,710万次。
亲临会场者：CenturyLink中心周六早7:00开门（股东电影8:30开始）。9:15至15:30为问答环节（12:00-13:00午休），15:45召开正式股东大会（15-45分钟），16:30结束购物。
5月4日（周五）伯克希尔展商12:00-17:00开放（2015年新增时段受购物者欢迎，去年5小时接待1.2万人）。
主会场旁194,300平方英尺大厅销售数十家子公司产品（主席不鼓励赠品）。请向展位经理问好，并参观致敬伯克希尔企业的BNSF铁路模型展。
跑鞋公司Brooks将发售年会纪念鞋。购后请于周日早8:00参加第六届“伯克希尔5公里跑”（起终点均在CenturyLink）。参赛指南将随会议凭证寄送。您将与伯克希尔经理、董事及员工同跑（查理和我将缺席——即便穿Brooks也成绩难堪）。参赛人数逐年递增，助我们再创纪录。
GEICO展位由全美顶尖顾问驻场。去年保单销量创纪录（同比增43%）。
请来询价：44个辖区提供股东折扣（通常8%，不可与其他折扣叠加）。对比现有保单，我们可为多数人省下真金白银——请将省下的钱消费其他伯克希尔产品。
请访Bookworm：这家奥马哈书店将售40余种图书DVD（含新品）。伯克希尔股东是书商梦想——《穷查理宝典》（我们的查理！）首发年会售3,500册（每本重4.85磅，合计8.5吨智慧离场）。
委托书附件说明如何获取会议及活动凭证。注意：多数航司伯克希尔周末大幅涨价，远道者可对比堪萨斯城与奥马哈机票——两地车程2.5小时，或为情侣节省超千美元。请将省下的钱在我们这里消费！
位于道奇街与太平洋街间72街的Nebraska Furniture Mart（77英亩）将再现“伯克希尔周末”折扣价。5月1日（周二）至7日（周一）凭会议凭证购物可享折扣。去年单周销售额惊人达4.46亿美元——实体零售在此生机勃勃。
折扣价甚至适用于数家严禁打折的知名品牌（为股东周末破例），我们感谢其合作。NFM营业时间：周一至六10:00-21:00；周日11:00-20:00。周六17:30-20:00举办股东野餐会。
NFM堪萨斯城和达拉斯店同步折扣：5月1-7日凭会议凭证或持股证明（如券商对账单）可享同等优惠。
Borsheims珠宝店将办两场股东专属活动：
- 5月4日（周五）18:00-21:00 鸡尾酒会
- 5月6日（周日）9:00-16:00 主庆典
周六营业至18:00。（小贴士：买越多省越多——我女儿说的。）
周末客流密集，故4月30日（周一）至5月12日（周六）凭会议凭证或持股证明均可享股东价。
周日下午，Borsheims上层将设桥牌局——世界顶级专家Bob Hamman与Sharon Osberg恭候。若其提议赌局，请转移话题。阿吉特、查理、比尔·盖茨与我或到场。
周日，我的朋友邢延华（2012奥运美国乒球代表）将在商场接受挑战。她9岁时我便无法得分。若不怕出丑，13:00起可测试球技。（比尔·盖茨去年表现尚可，或再挑战。我的建议：押注邢延华！）本人仅提供顾问支持。
Gorat's牛排馆5月6日（周日）12:00-22:00股东专享。预订请于4月2日致电402-551-3733（勿提前）。行家必点：T骨牛排配炸薯饼。
问答环节
三位财经记者将引导股东提问（问题电邮提交）：
- Carol Loomis（时代顶尖商业记者）：loomisbrk@gmail.com
- Becky Quick（CNBC）：BerkshireQuestions@cnbc.com
- Andrew Ross Sorkin（纽约时报）：arsorkin@nytimes.com
每位记者从提交问题中筛选6个最有趣、最重要的问题。提高选中率建议：
- 问题简洁
- 避免最后时刻提交
- 与伯克希尔相关
- 单封邮件不超两问
（邮件中注明提问时是否公布姓名）
另有三名伯克希尔分析师提问：
- 保险专家：Dowling & Partners的Gary Ransom
- 非保险业务：Ruane, Cunniff & Goldfarb的Jonathan Brandt
- 非保险业务：Morningstar的Gregg Warren
我们希望分析师与记者提出增强股东理解投资的问题。查理与我均提前不知问题内容——必有难题，我们乐见如此。禁止多部分问题，以让更多提问者参与。目标：让您离场时更懂伯克希尔，且在奥马哈尽兴。
预计至少54问（分析师/记者各6问+观众18问），第54问后全由观众提问。查理与我常超60问。
观众提问者通过11次抽选产生：年会日早8:15在会场及分会场的11个麦克风处进行。
关于股东获取信息：查理与我坚信所有股东应同步接收伯克希尔新信息，并在交易前有充分时间消化分析。故我们选择周五盘后/周六清晨发布财报，年会总在周六（亦缓解交通压力）。
我们不进行机构投资者或分析师一对一交流，待其如所有股东。最令我们珍视的，是将大部分积蓄托付我们的普通股东——我每日运营公司及撰写此信时，心中正是此形象。
我有充分理由常赞运营经理们的成就：他们是以经营家族唯一资产之心管理业务的全明星。其股东导向思维在大型上市公司中无出其右。多数经理无需为钱工作，经营“全垒打”的喜悦与薪酬同等重要。
经理（及董事）持股皆来自公开市场购买或出售企业予伯克希尔所得。无人只享收益不担风险——他们与您同舟共济。
总部团队始终卓越：高效处理SEC监管要求、提交32,700页联邦税表、监督3,935份州税申报、回应无数股东媒体问询、发布年报、筹备全球最大年会、协调董事会、核验本信内容...不胜枚举。
他们以惊人效率欣然处理一切，使我生活轻松愉悦。其职责超越伯克希尔范畴：去年协调40所大学（200选40）学生赴奥马哈与我问答日；处理我的各类请求、安排差旅、甚至午餐备汉堡薯条（必配亨氏番茄酱）；年会更随时支援。他们以伯克希尔为荣，我以他们为傲。
压轴佳音
2018年初，伯克希尔董事会选举阿吉特·贾因（Ajit Jain）与格雷格·阿贝尔（Greg Abel）为董事并任命副主席：
- 阿吉特：主管保险业务
- 格雷格：监管其他业务
查理与我专注投资及资本配置。
诸位与我幸得二人效力：均服务伯克希尔数十年，血液流淌伯克希尔基因。才华与品格相得益彰——此言足矣。
5月5日，请莅临资本主义摇篮——奥马哈，会见伯克希尔大家庭。我们静候光临。
沃伦·E·巴菲特
董事会主席
2018年2月24日
伯克希尔 vs. 标普500 年度变化
| 年份 | 每股账面价值% | 伯克希尔股价% | 含息标普500指数% |
|---|---|---|---|
| 1965 | 23.8 | 49.5 | 10.0 |
| 1966 | 20.3 | (3.4) | (11.7) |
| 1967 | 11.0 | 13.3 | 30.9 |
| 1968 | 19.0 | 77.8 | 11.0 |
| 1969 | 16.2 | 19.4 | (8.4) |
| 1970 | 12.0 | (4.6) | 3.9 |
| 1971 | 16.4 | 80.5 | 14.6 |
| 1972 | 21.7 | 8.1 | 18.9 |
| 1973 | 4.7 | (2.5) | (14.8) |
| 1974 | 5.5 | (48.7) | (26.4) |
| 1975 | 21.9 | 2.5 | 37.2 |
| 1976 | 59.3 | 129.3 | 23.6 |
| 1977 | 31.9 | 46.8 | (7.4) |
| 1978 | 24.0 | 14.5 | 6.4 |
| 1979 | 35.7 | 102.5 | 18.2 |
| 1980 | 19.3 | 32.8 | 32.3 |
| 1981 | 31.4 | 31.8 | (5.0) |
| 1982 | 40.0 | 38.4 | 21.4 |
| 1983 | 32.3 | 69.0 | 22.4 |
| 1984 | 13.6 | (2.7) | 6.1 |
| 1985 | 48.2 | 93.7 | 31.6 |
| 1986 | 26.1 | 14.2 | 18.6 |
| 1987 | 19.5 | 4.6 | 5.1 |
| 1988 | 20.1 | 59.3 | 16.6 |
| 1989 | 44.4 | 84.6 | 31.7 |
| 1990 | 7.4 | (23.1) | (3.1) |
| 1991 | 39.6 | 35.6 | 30.5 |
| 1992 | 20.3 | 29.8 | 7.6 |
| 1993 | 14.3 | 38.9 | 10.1 |
| 1994 | 13.9 | 25.0 | 1.3 |
| 1995 | 43.1 | 57.4 | 37.6 |
| 1996 | 31.8 | 6.2 | 23.0 |
| 1997 | 34.1 | 34.9 | 33.4 |
| 1998 | 48.3 | 52.2 | 28.6 |
| 1999 | 0.5 | (19.9) | 21.0 |
| 2000 | 6.5 | 26.6 | (9.1) |
| 2001 | (6.2) | 6.5 | (11.9) |
| 2002 | 10.0 | (3.8) | (22.1) |
| 2003 | 21.0 | 15.8 | 28.7 |
| 2004 | 10.5 | 4.3 | 10.9 |
| 2005 | 6.4 | 0.8 | 4.9 |
| 2006 | 18.4 | 24.1 | 15.8 |
| 2007 | 11.0 | 28.7 | 5.5 |
| 2008 | (9.6) | (31.8) | (37.0) |
| 2009 | 19.8 | 2.7 | 26.5 |
| 2010 | 13.0 | 21.4 | 15.1 |
| 2011 | 4.6 | (4.7) | 2.1 |
| 2012 | 14.4 | 16.8 | 16.0 |
| 2013 | 18.2 | 32.7 | 32.4 |
| 2014 | 8.3 | 27.0 | 13.7 |
| 2015 | 6.4 | (12.5) | 1.4 |
| 2016 | 10.7 | 23.4 | 12.0 |
| 2017 | 23.0 | 21.9 | 21.8 |
| 1965-2017年化回报 | 19.1% | 20.9% | 9.9% |
| 1964-2017总回报 | 1,088,029% | 2,404,748% | 15,508% |
注： 数据为日历年，但以下年份例外：1965年和1966年截至9月30日；1967年为截至12月31日的15个月。自1979年起，会计准则要求保险公司按市值计量其持有的权益证券（此前采用成本与市价孰低法）。本表中，伯克希尔1978年及之前的业绩已按新规则重述。标普500的数据为税前，伯克希尔数据为税后。若伯克希尔仅持有标普500指数并计提税款，其业绩将在指数正收益年份落后，在负收益年份领先。长期税收成本将导致显著累计滞后。
